2025國泰資產管理高峰會－非美元資產的崛起與契機
B場精華摘要
中國投資前瞻：去美元化趨勢下的回報潛能與挑戰
劉鳴鏑(摩根大通)
一、中國股市：
香港、中國及美國上市的中國公司總市值約為 22 兆美元，是僅次於美國的全球第二大市場。中國家庭儲蓄與存款規模總計約 24兆美元，顯示家庭有很大的潛力增加對股票的配置。
二、回顧過去陸股多頭行情：
2007 年高峰：發生在中國加入 WTO 的幾年之後，當時大型藍籌國有企業股票的盈利增長達到週期高點。
2015 年高峰：主要由小型股和場外借貸等保證金交易驅動，雖然漲勢強勁但很快消退。
2021 年第三次高峰：由大型網路平台領漲，這些平台透過規模和研發聚合了零散的消費，使自身成為二級市場可投資的標的，但隨後因被視為「資本的無序擴張」而見頂。
自 2024 年以來，監管機構以更為嚴肅和專業的技術發展資本市場，加上固定收益產品收益率下降、機構化程度提高，陸股可望迎來第四波高峰，由具備可持續盈利能力的股票領漲。
三、陸股的估值修復行情：
MSCI 中國指數的回報率年初至今回報率達到 35%，其中很大一部分歸功於估值修復，而非盈利增長。未來盈利增長關注點是「反內捲」，將提高企業的定價能力和利潤率，進而提升 ROE。
四、未來投資想法：
如果「反內捲」措施確實成功，市場將迎來一個十年期的整合期。參考日本的經驗，未來能夠脫穎而出的股票類型包括：具備成本優勢的出口商、具備研發能力的利基營運商，以及能持續增長營收和盈利的企業。 在非常短期內，鑑於地緣政治發展，建議暫時採取防禦策略，從成長股獲利了結，保持冷靜。
EUROPA (Euro Post-American dominance)：歐元資產成為顯學？
Vincent Chaigneau (Generali Investment)
一、歐洲經濟：
過去30年，歐洲經濟僅增長55%，而美國增長了110%。主要問題在於創新與競爭力不足，以及對外部的依賴，例如軍事、能源和稀土。烏克蘭戰爭敲響了警鐘，暴露了德國的戰略錯誤：軍事依賴美國、能源依賴俄羅斯、貿易依賴中國。
二、如何脫困：
歐洲需要增加在國防、基礎設施和數位化方面的投資；推動儲蓄與投資聯盟，以深化資本市場聯盟中的資金來源；將共同利益置於國家利益之上；並採用新的ESG框架：Energy，恢復能源部門的競爭力。Security，降低軍事依賴；以及Growth，投資創新以推動經濟成長。
三、後市展望：
財政問題以及對美聯儲獨立性的攻擊拖累美元，預計歐元將走向1.20兌美元。歐洲股票表現不及美國股票，但股息與回購收益率已達4.5%，且估值相對偏低。如果改革成功，存在成長潛力。
四、歐洲復興的挑戰：
歐洲復興的理由包括美元地位受挑戰、烏克蘭戰爭的警鐘，及德國的「財政火箭筒」和正在實施的改革。關鍵挑戰在於改革實施速度太慢、缺乏創新、競爭力（特別是能源），以及民粹主義問題。
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2012年7月27日 金管證投字第1010033031號函
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